Por qué el acuerdo entre Merrill y Bank of America ha sido un desastre – Jan

Por qué el acuerdo entre Merrill y Bank of America ha sido un desastre – Jan
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13 enero, 2021

Ken Lewis estaba feliz como un novio cuando se abalanzó para comprar Merrill Lynch. Ahora ha abandonado a John Thain y está luchando para que el trato funcione.

NUEVA YORK (FORTUNE) – El 15 de septiembre del año pasado, el director ejecutivo de Bank of America, Ken Lewis, dio a conocer triunfalmente su acuerdo de 50.000 millones de dólares para comprar Merrill Lynch, un icono estadounidense. Lewis, de 61 años, había codiciado a Merrill durante años y planeó nada menos que una revolución cultural. El firme banquero de Charlotte, que cuidaba las monedas de cinco centavos, impondría una disciplina de sentido común al toro herido, desterrando las prácticas derrochadoras que había vituperado durante mucho tiempo, especialmente el pago inflado y el comercio de alto riesgo que había metido a Merrill en tantos problemas.

De pie hombro con hombro con Lewis en la elegante torre de oficinas de Bank of America en la ciudad de Nueva York ese día de finales de verano estaba el director ejecutivo de Merrill, John Thain, de 53 años, quien parecía ser el socio perfecto para la transformación. De hecho, Thain se veía y actuaba como una versión más joven de Lewis. Ambos hombres tenían mandíbulas de granito, vestían sobrios, lucían llantas de alambre y mostraban una actitud formal y digna. Aunque estaba inmerso en las costumbres de Wall Street, Thain juró que estaba tan interesado en frenar sus excesos como Lewis, y afirmó estar moldeando Merrill en el tipo de operación que Lewis quería, una que se basaba en corretaje y suscripción estables, y evitaba las operaciones arriesgadas.

Solo cuatro meses después, Thain se fue y parece que Wall Street está domesticando a Ken Lewis y no al revés. Desde que se anunció el acuerdo, el precio de las acciones de BofA se ha desplomado un 80%, a alrededor de $ 7 por acción, borrando $ 170 mil millones en valor de mercado para las dos compañías. En diciembre, el estado financiero tanto de Merrill como de BofA se había deteriorado de manera tan alarmante que el gobierno federal tuvo que idear un paquete de rescate gigante, que incluía una inyección de efectivo de 20 mil millones de dólares y garantías sobre casi 100 mil millones de activos en problemas, para salvar las compañías combinadas.

Esta no es solo otra historia de un gran problema que salió mal rápidamente. BofA (BAC, Fortune 500) llega a muchos más clientes que cualquier otro banco estadounidense. Posee el 10% de todos los depósitos minoristas en sus 6.100 sucursales, origina una de cada cinco hipotecas de Estados Unidos y tiene 130 millones de tarjetas de crédito en circulación. Los 16.700 corredores de Merrill supervisan más de $ 1.8 billones en inversiones para sus más de cinco millones de clientes. Sacar al BofA y a otros grandes bancos diversificados, en particular Citigroup y Wells Fargo, de su modo de crisis agazapado es esencial para expandir el crédito y reactivar la economía estadounidense. Y hasta ahora, el lío de BofA demuestra las deficiencias de los esfuerzos del gobierno para estabilizar el sistema bancario. Si bien Washington ha comprometido miles de millones de dólares para apuntalar el banco, BofA todavía está cojeando,y podría terminar necesitando un rescate aún mayor, o incluso la nacionalización.

¿Por qué el sindicato que Lewis elogió como el “trato de su vida” se convirtió rápidamente en un desastre? Para responder a esa pregunta, tenemos que remontarnos a diciembre de 2007, cuando la junta de Merrill nombró a John Thain como director general para reemplazar a Stanley O’Neal, quien había sido despedido en octubre. Thain, un veterano de 24 años de Goldman Sachs, era visto como un mago de Wall Street. En cuatro años como director de la Bolsa de Valores de Nueva York, donde reemplazó a Richard Grasso, había convertido el anticuado Big Board en una plataforma mundial completamente electrónica a través de una serie de fusiones inteligentes que crearon NYSE Euronext, enriqueciendo a los accionistas de NYSE en el proceso.

En Merrill, Thain se comprometió a vender gradualmente los CDO y otros activos tóxicos heredados de O’Neal y a reducir la dependencia de la empresa del comercio de propiedad. Su primer gran movimiento fue asombroso. A fines de julio, Thain vendió $ 31 mil millones en CDO a Lone Star, un fondo de cobertura de Texas, con un gran descuento. Aunque Merrill sufrió una gran pérdida, la venta envió un mensaje de bienvenida a los inversores: a diferencia de otras firmas, Merrill enfrentaba su futuro de frente, reconociendo que el mundo había cambiado y los valores de la burbuja no se acercarían a regresar. En una entrevista, Thain lo describió como un “gran movimiento para reducir los activos de riesgo en nuestro balance”.

Pero Thain mostró poca inclinación a reducir el salario y el estilo de vida abultados de Merrill. Es famoso que gastó $ 1.2 millones decorando su oficina en el piso 32 del World Financial Center. Fortune se enteró de que los gastos de Thain pusieron a los oficiales de adquisiciones de Merrill tan nerviosos que insistieron en que Thain firmara personalmente el presupuesto. Thain también entregó paquetes lujosos a los nuevos empleados. Peter Kraus, a quien Thain atrajo de Goldman para dirigir la planificación estratégica, obtuvo una garantía de alrededor de $ 25 millones, que recibió a pesar de que dejó la empresa después de tres meses. (Al menos Kraus usó su propia obra de arte y muebles espectaculares para redecorar su oficina). Thain fue aún más generoso con Thomas Montag, instalándolo como jefe de ventas y negociando con un paquete de $ 39.4 millones.

Después de la gran venta de activos, Thain continuó descargando el papel tóxico que había heredado del régimen de O’Neal, recortando el total de un estimado de $ 135 mil millones cuando llegó a $ 50 mil millones a fines de septiembre. Pero a pesar de sus palabras anteriores, hizo poco para frenar la operación de negociación patentada de Merrill, que asumió posiciones supuestamente de bajo riesgo en divisas, materias primas y especialmente bonos, y había sido un centro de ganancias confiable durante años. Esa decisión volvería a perseguirlo.

En septiembre, la crisis crediticia entró en una nueva fase más virulenta. A medida que Lehman Brothers se hundía hacia el colapso, los inversores comenzaron a huir de todas las empresas financieras. El sábado 13 de septiembre, Greg Fleming, presidente de Merrill, instó a Thain a que llamara a Lewis, quien había hecho propuestas serias a Merrill dos veces el año pasado. Thain, que asumió el cargo decidido a mantener a Merrill independiente, reconoció que la crisis crediticia podría hundir a la empresa. Después de 24 horas de frenéticas negociaciones, Lewis y Thain llegaron a un acuerdo para que BofA pagara $ 50 mil millones en acciones, o $ 29 por acción para Merrill. Esa fue una prima del 70% sobre el precio de cierre de Merrill el viernes. Aún así, puede ver por qué Lewis pensó que estaba obteniendo un robo: estaba comprando Merrill por aproximadamente un tercio de su valor cuando se acercó por primera vez a O’Neal para una fusión en septiembre de 2007. Cuando se cerró el trato,el colapso de las acciones de BofA redujo el precio final a 19.400 millones de dólares.

Merrill resultaría ser una ganga. Para el tercer trimestre registró una pérdida de $ 5 mil millones, que se esperaba. Pero en el último cuarto las cosas se pusieron aún más feas. El 8 de diciembre, el directorio de Merrill se reunió en la sede del World Financial Center de la compañía para su reunión final y escuchó un informe escalofriante. Las pérdidas para octubre y noviembre ya se ubicaron en alrededor de $ 7 mil millones; esa cifra superó las proyecciones para todo el cuarto trimestre. Y las pérdidas se dispararon a medida que avanzaba diciembre, alcanzando la repugnante cifra de 15.500 millones de dólares.

A pesar de las cifras sombrías que escuchó el 8 de diciembre, la junta siguió adelante y aprobó bonificaciones de alrededor de $ 4 mil millones para los empleados de Merrill, una cifra muy por debajo del máximo autorizado por BofA. A finales de diciembre, la junta redujo ese número en un 10%. Thain no recibió una bonificación, pero no por no intentarlo. En el otoño había presentado una solicitud de un bono de $ 40 millones a la junta a través de su personal de recursos humanos. Para la reunión de la junta del 8 de diciembre, las pérdidas de Merrill eran tan pronunciadas que la junta, como la mayoría de los demás en Wall Street, rechazó las bonificaciones para los altos ejecutivos y, al mismo tiempo, recompensó a los banqueros de inversión, comerciantes y otros grandes productores.

¿Qué salió tan terriblemente mal en el último cuarto?Se esperaban las amortizaciones de los préstamos apalancados “heredados” y los CDO de la era O’Neal, alrededor de $ 7 mil millones después de impuestos. El impacto fueron las enormes pérdidas en la negociación de renta fija, específicamente las posiciones crediticias que formaban parte de la cartera de negociación propia de Merrill. (La información sobre las pérdidas de Merrill en el cuarto trimestre proviene de ex miembros de la junta de Merrill y ejecutivos actuales y anteriores, ninguno de los cuales habló oficialmente). En el cuarto trimestre, Estados Unidos sufrió la peor crisis crediticia que se recuerde. El diferencial entre los rendimientos de los bonos del Tesoro y los de los bonos corporativos de alta calidad saltó a 3,4 puntos (dos puntos es el margen habitual), mientras que el diferencial entre los bonos basura y los rendimientos de los bonos del Tesoro se disparó a 19 puntos. La cartera simple de Merrill de alrededor de $ 50 mil millones en bonos corporativos fue golpeada.

Merrill también tenía otros 50.000 millones de dólares en “operaciones de correlación”. En una operación de correlación, los inversores buscan beneficiarse del diferencial entre el interés de un bono y el costo de asegurar ese bono, generalmente a través de swaps de incumplimiento crediticio. Estos intercambios suelen producir un flujo fiable de beneficios. Pero la crisis crediticia fue tan violenta que el precio de los bonos cayó mucho más de lo que subió el precio de los swaps, ya que, irracionalmente, los inversores aterrorizados abandonaron los swaps. Merrill también compró protección de las denominadas aseguradoras monoline, como MBIA y Ambac. Pero cuando esas aseguradoras fueron rebajadas por las agencias calificadoras, la protección que había pagado Merrill era menos valiosa y Merrill tuvo que aumentar sus reservas para compensar la diferencia. Solo eso cargó a Merrill con $ 3.2 mil millones en pérdidas del cuarto trimestre. Incluso con esos detalles,El misterio aún envuelve las épicas amortizaciones: no está del todo claro por qué más de la mitad de las pérdidas ocurrieron en diciembre, cuando los mercados crediticios estaban más tranquilos que en octubre y noviembre.

Cuando Lewis vio que aumentaban las amortizaciones de Merrill, quiso salirse del trato. BofA también enfrentó un cuarto trimestre desastroso debido a que las pérdidas en préstamos al consumo, desde tarjetas de crédito hasta el valor neto de la vivienda, siguieron aumentando. Lewis temía que BofA ya no tuviera suficiente capital para absorber un Merrill dañado. El miércoles 17 de diciembre, voló a Washington para discutir sus opciones. A las 6 de la tarde, se sentó con el presidente de la Fed, Ben Bernanke, y el secretario del Tesoro, Hank Paulson, en el edificio de la Reserva Federal con forma de catedral, famoso por su amplitud resonante. Lewis les dijo a Bernanke y Paulson que debido a que las pérdidas de Merrill fueron mucho peores de lo esperado, BofA estaba en posición de invocar una cláusula de “efecto material adverso” del contrato de fusión para cancelar el trato.

Bernanke y Paulson no se dejaron llevar. Le dijeron a Lewis que el personal legal de la Fed había leído el contrato y que, según la ley, BofA tenía que cerrar el trato. También dijeron que no comprar Merrill pondría en riesgo a todo el sistema bancario. Dejaron en claro que renegociar el precio, un movimiento natural en tiempos normales, no era una opción. La razón: se necesitarían dos meses para emitir nuevas declaraciones de poder y mantener los votos de los accionistas en ambas compañías, mientras que el destino de Merrill permanecía en el limbo. Bernanke y Paulson dijeron que proporcionarían un paquete de rescate para BofA para garantizar que tuviera el capital adecuado para completar el trato.

Técnicamente, el gobierno no tenía autoridad para obligar a Lewis a comprar Merrill. Pero poco importa: en la crisis actual, los banqueros tienen pocas alternativas que hacer lo que Washington les dice. “La Fed y el Tesoro lo dejaron muy claro”, dice una persona familiarizada con las conversaciones. “Nuestra posición es la suya”.

En las últimas semanas de 2008, Lewis estaba perdiendo la confianza en Thain. El 20 de diciembre, Thain comenzó unas vacaciones de dos semanas en Vail, Colorado. Los conocedores del Bank of America dicen que Lewis estaba preocupado por el aparente desapego de Thain. Los aliados de Thain de las filas de Merrill dicen que nadie de BofA llamó a Thain para discutir las pérdidas mientras estaba en Vail. Y cuando se cerró la fusión el 1 de enero, Thain seguía siendo director de Merrill Lynch, ahora subsidiaria de BofA. Pero a medida que la noticia de las pérdidas y las bonificaciones se hizo pública, aumentó la presión sobre Lewis. El 22 de enero, voló a la ciudad de Nueva York y le pidió a Thain que renunciara. La reunión duró solo cinco minutos, dicen los aliados de Thain, y la explicación de Lewis fue que la junta culpó a Thain por las pérdidas de Merrill.

No hay duda de que Thain tiene gran parte de la responsabilidad de los recientes problemas de Merrill. (Thain no quiso comentar sobre esta historia). Supervisó el comercio directamente durante más de la mitad de su mandato en Merrill, hasta que contrató a Thomas Montag (que ahora dirige las ventas y el comercio del banco combinado). “Su excusa de que todas las operaciones arriesgadas eran ‘posiciones heredadas’ que le dejaron sus predecesores es absurda”, dice Janet Tavakoli de Tavakoli Structured Finance, una consultora de mercados de capital. “Fue CEO durante un año, por lo que debería haber vendido esos puestos. ¡Eran sus puestos heredados!”

Pero Lewis también debe cargar con una parte de la culpa. (Lewis no quiso comentar). No reconoció lo peligrosas que eran esas posiciones y puso demasiada confianza en las garantías de Thain cuando los números contaban una historia diferente y peligrosa. También está claro que BofA sabía todo sobre el tamaño y el alcance de los activos de riesgo de Merrill. En octubre, BofA instaló a su director de contabilidad como director financiero interino de Merrill. Tenía acceso a los estados de pérdidas y ganancias diarios de Merrill y a todas sus posiciones comerciales. Sin embargo, hasta ahora no hay indicios de que la directiva haya perdido la confianza en Lewis. En una reunión a fines de enero, los directores respaldaron a Lewis y declararon que “no se espera que se reabra” el tema de su estatus.

Independientemente de quién esté sentado en la oficina de la esquina, es probable que el acuerdo con Merrill pese a BofA en los próximos años. Lewis ahora está librando una guerra en dos frentes. El acuerdo de Merrill ha aumentado enormemente la exposición de BofA a activos de riesgo. Y con la economía en las garras de una recesión severa, BofA se está viendo muy afectada en sus negocios básicos: las pérdidas en préstamos con garantía hipotecaria y saldos de tarjetas de crédito se están disparando. Las cancelaciones de toda la cartera de préstamos al consumo, que asciende a 931.000 millones de dólares, se han más que duplicado durante el último año, del 1,2% al 2,8%. Y el banco ahora se está preparando para una ola de impagos en préstamos inmobiliarios comerciales y para pequeñas empresas.

Los términos del rescate del gobierno aplican aún más presión. Washington ha proporcionado a BofA y Merrill $ 49 mil millones en acciones preferentes; BofA también tiene otros $ 31 mil millones en acciones preferentes en circulación. BofA debe pagar $ 5.4 mil millones en dividendos anuales sobre su preferencia: dinero que proviene de las ganancias y no es deducible de impuestos. Los analistas no esperan que BofA gane lo suficiente para cubrir los dividendos preferenciales durante los dos primeros trimestres de 2009, lo que significa que el capital del banco se reduciría. Sin embargo, si su capital se reduce, BofA tendrá aún menos capacidad para otorgar préstamos, lo que obstaculizará aún más la recuperación económica.

La administración Obama ahora está hablando de un nuevo enfoque: establecer un “banco malo” para comprar activos tóxicos. Compraría hipotecas de alto riesgo y otros valores dañados a precios lo suficientemente altos como para ayudar a los bancos a reconstruir su capital. Pero para recuperar completamente su salud, los bancos necesitan expandir enormemente sus ganancias. Entonces, incluso con los activos tóxicos fuera de sus libros, BofA estaría bailando al filo de la navaja: si el ciclo crediticio no empeora mucho, las ganancias aumentarán y podrá recaudar dinero en los mercados públicos. Si las hipotecas, las tarjetas de crédito y los préstamos comerciales continúan cayendo, BofA probablemente se convertiría en un pupilo del Tío Sam. Eso significaría la nacionalización del banco más grande de Estados Unidos y un final muy diferente al sueño de Ken Lewis de llevar la banca con sentido común a Wall Street.